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環(huán)保行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，投資回報(bào)期相對(duì)較長(zhǎng)，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)往往較低，規(guī)模效應(yīng)明顯。環(huán)保的提標(biāo)改造、新技術(shù)和相關(guān)環(huán)保設(shè)備集成工藝是環(huán)保企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是環(huán)保企業(yè)生存發(fā)展的根本動(dòng)力，研發(fā)投入多的企業(yè)通常能夠引領(lǐng)行業(yè)的技術(shù)潮流。

一、環(huán)保企業(yè)營(yíng)業(yè)收入規(guī)模排名

環(huán)保行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，投資回報(bào)期相對(duì)較長(zhǎng)，收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)往往較低，規(guī)模效應(yīng)明顯。在傳統(tǒng)環(huán)保領(lǐng)域市場(chǎng)逐漸進(jìn)入飽和狀態(tài)下，環(huán)保企業(yè)需要開拓新的環(huán)保領(lǐng)域市場(chǎng)，新的環(huán)保市場(chǎng)初期具有經(jīng)營(yíng)管理難度大、治理的管理和責(zé)任主體不明確等特點(diǎn)，需要有一定的經(jīng)營(yíng)規(guī)模和經(jīng)驗(yàn)，才能有效處理環(huán)保新領(lǐng)域市場(chǎng)較為復(fù)雜的情況。

全國(guó)工商聯(lián)環(huán)境商會(huì)主辦的2019中國(guó)環(huán)境產(chǎn)業(yè)高峰論壇發(fā)布了2019中國(guó)環(huán)保企業(yè)50強(qiáng)榜單。該榜單源于2016年國(guó)家發(fā)改委和原環(huán)保部發(fā)布的一項(xiàng)政策:《關(guān)于培育環(huán)境治理和生態(tài)保護(hù)市場(chǎng)主體的意見》提出，到2020年要培育50家以上產(chǎn)值過百億的環(huán)保企業(yè)。

此次發(fā)布的榜單是全國(guó)工商聯(lián)環(huán)境商會(huì)在對(duì)上規(guī)模環(huán)保企業(yè)調(diào)研的基礎(chǔ)上，根據(jù)各企業(yè)2018年度的營(yíng)業(yè)收入總額排名。據(jù)統(tǒng)計(jì)，50強(qiáng)環(huán)保企業(yè)在2018年共創(chuàng)造營(yíng)收約3350億元，從結(jié)構(gòu)來看，A股上市公司39家，H股上市公司6家，新加坡上市1家，非上市環(huán)保公司4家。從營(yíng)收規(guī)?？?，共10家公司營(yíng)收過百億，占50強(qiáng)企業(yè)總數(shù)的14%，分別是光大國(guó)際、北控水務(wù)、葛洲壩（環(huán)保業(yè)務(wù)）、三聚環(huán)保、格林美、東方園林、盈峰環(huán)境、首創(chuàng)股份、碧水源、啟迪環(huán)境、其中啟迪環(huán)境、首創(chuàng)股份首破百億，9家環(huán)境企業(yè)營(yíng)收在50-100億之間。

二、環(huán)保企業(yè)研發(fā)投入排名

環(huán)保的提標(biāo)改造和新技術(shù)帶來的產(chǎn)品更新?lián)Q代是環(huán)保企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要?jiǎng)恿χ?，研發(fā)投入多的企業(yè)通常能夠引領(lǐng)行業(yè)的技術(shù)潮流，也側(cè)面說明企業(yè)具備較強(qiáng)的實(shí)力。本次針對(duì)WIND資訊中信證券行業(yè)類中“CS環(huán)保&公共事業(yè)”項(xiàng)下“CS環(huán)保”抽取的57家[1]上市公司研發(fā)情況進(jìn)行分析，57家上市公司2018年研發(fā)投入合計(jì)48.66億元，占營(yíng)業(yè)收入2.67%，研發(fā)投入金額前十名的上市公司連續(xù)三年保持不變，2016-2018年研發(fā)投入金額均超過1億，研發(fā)投入占營(yíng)收比均高于2%。其中格林美2018年研發(fā)投入金額*大，為5.95億，占營(yíng)業(yè)收入比重為4.29%；排名第十的清新環(huán)境2018年研發(fā)投入金額1.29億，占營(yíng)業(yè)收入比重為3.46%。

[1] 其中有5家上市公司（世紀(jì)星源、中再資環(huán)、江南水務(wù)、綠城水務(wù)和ST科林）在2016和2017年均無研發(fā)投入數(shù)據(jù)披露，為保持?jǐn)?shù)據(jù)一致，本次研發(fā)投入僅統(tǒng)計(jì)57家上市公司數(shù)據(jù)。

三、環(huán)保企業(yè)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品和技術(shù)

隨著我國(guó)環(huán)境法律法規(guī)的不斷完善與日益嚴(yán)格的監(jiān)管督查，對(duì)環(huán)保技術(shù)要求也逐步提高，環(huán)保技術(shù)和相關(guān)環(huán)保設(shè)備集成工藝是環(huán)保企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，也是環(huán)保企業(yè)生存發(fā)展的根本動(dòng)力。在水污染治理、固廢治理和大氣治理領(lǐng)域，具備相對(duì)優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品和技術(shù)的企業(yè)如下：

四、環(huán)保企業(yè)股東背景

本次針對(duì)WIND資訊中信證券行業(yè)類中“CS環(huán)保&公共事業(yè)”項(xiàng)下“CS環(huán)保”抽取的62家上市公司股東背景進(jìn)行分類，其中國(guó)有背景企業(yè)20家（中央國(guó)有企業(yè)5家，地方國(guó)有企業(yè)15家），民營(yíng)企業(yè)38家，公眾企業(yè)2家，集體企業(yè)1家，其他企業(yè)1家。環(huán)保行業(yè)公益性相對(duì)較強(qiáng)，行業(yè)的發(fā)展受政策影響較為明顯，股東背景較好的國(guó)有企業(yè)在資金實(shí)力方面具有天然優(yōu)勢(shì)，也較容易獲得地方政府的支持，國(guó)有性質(zhì)更契合環(huán)保行業(yè)發(fā)展特性。

近期國(guó)資入股的碧水源、北控水務(wù)、清新環(huán)境等，也將會(huì)借助國(guó)有企業(yè)在資金優(yōu)勢(shì)和地方政府支持，結(jié)合自身的技術(shù)開拓市場(chǎng)。

五、上市公司融資結(jié)構(gòu)分析

62家上市環(huán)保企業(yè)2018年底平均資產(chǎn)負(fù)債率57.92%，2019年上半年略增至60.1%。融資結(jié)構(gòu)以間接融資為主，并且間接融資占比和增速持續(xù)增長(zhǎng)，直接融資占比持續(xù)下降，增速有下降趨勢(shì)。2018年受PPP項(xiàng)目整改和金融去杠桿政策影響，2018年環(huán)保企業(yè)間接融資增速由2017年的48.81%下降為28.61%，但占比持續(xù)增長(zhǎng)至80.51%，直接融資增速較2017年有小幅提升，由2017年1.96%提升至4.98%，占比持續(xù)下降至19.49%。截止2019年上半年，環(huán)保企業(yè)間接融資占比83.69%，增速為35.93%；直接融資占比為16.31%，增速為4.88%。

上市環(huán)保企業(yè)間接融資以長(zhǎng)期借款為主，長(zhǎng)期借款占比和增速持續(xù)增長(zhǎng)，短期借款占比自2017年開始出現(xiàn)下降趨勢(shì)，增速在2017年達(dá)到*高后出現(xiàn)下降趨勢(shì)。2018年受PPP項(xiàng)目整改和金融去杠桿政策影響，2018年間接融資長(zhǎng)短期借款增速都出現(xiàn)下降，但2019年上半年長(zhǎng)期借款同比增速增加，占比持續(xù)增加，短期借款占比和增速均下滑。截止2019年上半年，長(zhǎng)期借款占比65.48%，同比增長(zhǎng)53.76%；短期貸款占比34.52%，同比增長(zhǎng)11.42%。

上市環(huán)保企業(yè)直接融資以期限較長(zhǎng)的債券融資為主，應(yīng)付債券占比持續(xù)增長(zhǎng)，同比增速有上升趨勢(shì)，短融占比持續(xù)下滑，增速自2017年開始出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。2018年上市環(huán)保企業(yè)應(yīng)付債券占比為78.61%，同比增長(zhǎng)13.02%，短融占比21.39%，同比下滑16.80%。2019年上半年，應(yīng)付債券占比為88.96%，同比增長(zhǎng)35.80%，短融占比11.04%，同比下滑63.01%。

上市環(huán)保企業(yè)公開信息未披露間接融資的種類及分布，由于環(huán)保工程具有投資規(guī)模大、建設(shè)周期長(zhǎng)和回收期長(zhǎng)的特點(diǎn)，本次調(diào)研走訪的幾家企業(yè)均希望金融機(jī)構(gòu)給予中長(zhǎng)期貸款支持，目前針對(duì)環(huán)保工程給予中長(zhǎng)期項(xiàng)目貸款的主要是國(guó)開行等政策性銀行和工農(nóng)中建四大國(guó)有銀行，股份制銀行和城商行多以流貸或銀行承兌匯票為主。

六、上市公司風(fēng)險(xiǎn)分析

近年上市環(huán)保企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)頻出，如盛運(yùn)環(huán)保、東方園林、凱迪生態(tài)、碧水源、桑德、三聚環(huán)保等等，即使國(guó)企介入目前也沒有完全解決，主要原因有以下幾個(gè)方面：

1、追求業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，盲目擴(kuò)張承接大量項(xiàng)目，企業(yè)風(fēng)控能力不足，遭遇政策和融資環(huán)境變化，項(xiàng)目推進(jìn)受到影響，導(dǎo)致企業(yè)資金鏈緊張。

PPP項(xiàng)目模式使企業(yè)對(duì)PPP項(xiàng)目可不做并表處理，短期內(nèi)可以降低財(cái)務(wù)報(bào)表債務(wù)比例、優(yōu)化經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流。2016年P(guān)PP項(xiàng)目興起，部分技術(shù)水平低、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度不高、風(fēng)格較為激進(jìn)、風(fēng)控能力不足的民營(yíng)企業(yè)，通過大量承接PPP項(xiàng)目積極加杠桿，追求業(yè)績(jī)較快增長(zhǎng)。但PPP項(xiàng)目對(duì)資金需求較大，對(duì)企業(yè)資金管理水平要求較高，部分企業(yè)融資能力跟不上，導(dǎo)致企業(yè)資金鏈緊張。我國(guó)金融機(jī)構(gòu)的平均貸款期限約為兩年，但環(huán)保項(xiàng)目動(dòng)輒10年、15年周期。短期內(nèi)不斷再融資或把短期貸款做長(zhǎng)線投資，環(huán)保企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)陡增。經(jīng)過2018年的PPP整頓及金融去杠桿，民營(yíng)企業(yè)資金鏈更為緊張，部分企業(yè)在建項(xiàng)目甚至停工等待融資資金，業(yè)績(jī)下滑幅度較大，如盛運(yùn)環(huán)保、碧水源和三聚環(huán)保等企業(yè)基本就是因?yàn)檫^多參與PPP項(xiàng)目導(dǎo)致出現(xiàn)資金鏈緊張的狀況。

2、環(huán)保項(xiàng)目運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)不足，導(dǎo)致項(xiàng)目收益達(dá)不到預(yù)期。

環(huán)保項(xiàng)目具有投資規(guī)模大、建設(shè)周期長(zhǎng)和回收期長(zhǎng)特點(diǎn)，在項(xiàng)目建設(shè)前期較長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)，企業(yè)可以按照項(xiàng)目完工進(jìn)度來確認(rèn)相應(yīng)的收入并結(jié)轉(zhuǎn)利潤(rùn)，這個(gè)階段更類似與工程類收入，以施工為主，運(yùn)營(yíng)屬性相對(duì)較弱，后續(xù)長(zhǎng)期穩(wěn)定的收入則依賴于對(duì)項(xiàng)目的運(yùn)營(yíng)水平，部分企業(yè)缺乏運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，導(dǎo)致項(xiàng)目建設(shè)完畢后企業(yè)收入和利潤(rùn)達(dá)不到預(yù)期水平。

3、部分環(huán)保公司激進(jìn)發(fā)展，非環(huán)保板塊業(yè)務(wù)拖累環(huán)保板塊增長(zhǎng)。

部分公司多元發(fā)展，環(huán)保僅為其眾多業(yè)務(wù)板塊之一，如東方園林主要以園林綠化文旅類項(xiàng)目為主，近年承接較多地處偏遠(yuǎn)的園林綠化文旅PPP類項(xiàng)目，該類項(xiàng)目土地相對(duì)便宜但需要經(jīng)過多年的商業(yè)化積累才能夠產(chǎn)生現(xiàn)金流，對(duì)企業(yè)資金占用較大導(dǎo)致資金鏈容易緊張，旗下污水治理板塊也受拖累，影響環(huán)保板塊業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。還有凱迪生態(tài)因發(fā)展過于激進(jìn)等問題已經(jīng)嚴(yán)重影響到公司生存。

4、市場(chǎng)需求變化，原有的環(huán)保市場(chǎng)空間趨于飽和，新的行業(yè)市場(chǎng)體量相比原有市場(chǎng)更小，企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

從細(xì)分領(lǐng)域看，大氣治理、污水治理等細(xì)分行業(yè)原有的市場(chǎng)空間趨于飽和，以大氣治理為例，火電廠脫硫脫硝改造等業(yè)務(wù)曾支撐了大量環(huán)保項(xiàng)目，治理企業(yè)因此受益，但隨著改造完成越多，剩余市場(chǎng)空間也越來越少，現(xiàn)階段治理重點(diǎn)雖已轉(zhuǎn)向揮發(fā)性有機(jī)物，但其體量和規(guī)模遠(yuǎn)小于傳統(tǒng)的脫硫脫硝除塵。投資機(jī)會(huì)本身在縮減，環(huán)保企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)更加激烈。

5、民企性質(zhì)決定其難以深度長(zhǎng)線參與環(huán)保項(xiàng)目。

環(huán)保行業(yè)是政策驅(qū)動(dòng)型行業(yè)，目前污染防治是國(guó)家主推的三大攻堅(jiān)戰(zhàn)之一，環(huán)保問題的緊迫性已經(jīng)上升到政治高度；環(huán)保行業(yè)還是典型的公益性行業(yè)，主要由各地政府付費(fèi)，這一屬性決定了行業(yè)利潤(rùn)的天花板；環(huán)保行業(yè)與基建類似，還具有投資規(guī)模大、期限長(zhǎng)、收益率等特征，這些特有屬性決定了民營(yíng)企業(yè)是很難深度長(zhǎng)線參與的。

6、國(guó)資入股短期內(nèi)解決民企資金難題，但催生了行業(yè)格局的洗牌重組，中長(zhǎng)期的發(fā)展仍需要依賴技術(shù)和運(yùn)營(yíng)。

國(guó)資入股民企短期內(nèi)是一條可預(yù)見效果的可行自救路徑，不僅能解決資金難題，還可以為民企一方帶來更多資源，彌補(bǔ)現(xiàn)有商業(yè)模式中的短板。但“國(guó)資”加入也催生著行業(yè)格局的洗牌重組，某種意義上是一次優(yōu)勝劣汰的過程，讓更有實(shí)力的環(huán)保企業(yè)存活下來。國(guó)資入股后中長(zhǎng)期的運(yùn)營(yíng)依然依賴于企業(yè)的技術(shù)和運(yùn)營(yíng)能力，缺乏先進(jìn)技術(shù)和運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的企業(yè)中長(zhǎng)期發(fā)展仍將被淘汰。